美联储会继续加息吗？
上周美联储官员密集发声，部分官员称不排除继续加息的可能性，鲍威尔的态度则相对温和，称利率或不需要进一步上升。市场对联储官员的讲话反应强烈，美债收益率上升，美元汇率走强。我们认为，基于目前的数据还不足以得出6月加息的结论，美联储官员放鹰更像是在“敲打”市场对降息过度乐观的预期，年初以来市场对利率的定价总是与美联储的指引背道而驰，这是联储不愿意看到的。如果数据没有进一步超预期，我们认为美联储还是会于6月暂停加息，以兑现5月FOMC的暗示。但我们也认为市场应从上周的调整中吸取教训，不宜低估美国利率在高位停留较久（High for longer）的可能性，对降息的期待不宜过于偏激。
A股仍处于投资机遇期
我们认为当前资产价格已经反映较多谨慎预期，结合政策逆周期调节及内外部环境，对后市不必过于谨慎，A股仍处于投资机遇期，市场机会大于风险。从近期的经济层面来看，4月主要经济部门的复苏斜率呈现出了不同程度的放缓，在本轮“非典型”复苏的背景下，前期部分需求在一季度脉冲式修复后，增长的整体回稳、特别是内生动能的改善可能尚需时日，体现在经济数据上并非线性回升。在当前环境下，政策可能尚未具备“由松转稳”的条件，近期总理在调研期间强调要“采取更有针对性措施扩内需稳外需 努力推动经济运行持续回升向好”，未来重点关注政策领域执行及落地情况。
行业建议：复苏为主线，风格更均衡。建议投资者关注如下三条主线：1）基本面修复空间和弹性大，且政策继续支持的泛消费领域，如食品饮料等；2）关注产业链安全、数字经济等政策支持的成长领域，包括高端制造、科技软硬件，新能源领域的偏谨慎预期也有望有所修复；3）受益于一带一路战略，以及国企改革等主题机会。
2019年行情再现？
近期港股在内的中国市场延续了自4月底以来的盘整走势，反映出投资者情绪整体较弱，主要是出于对中国未来经济增长前景的担忧。我们重申此前的观点，即考虑到中国经济修复延续但相对偏弱的格局，短期整体市场可能依然缺乏明显趋势，或维持震荡格局；但是我们对大幅的下行风险也并不过于担心，若短期内出现较大回调，将提供更好的配置机会。
我们认为当前宏观与微观层面的许多因素与2019年存在相似之处：1）中国经济温和复苏，美联储逐步退出政策紧缩周期；2）在2019年前三个月出现强劲修复后，市场持续缺乏方向，但A股和海外中资股市场均不乏结构性机会；3）人民币对美元汇率也曾出现明显贬值。。
相比整体市场缺乏趋势，不乏结构性机会，依然建议投资者关注我们近期持续推荐的“哑铃型”配置策略，如有潜力提高分红比例的国企+互联网和科技等成长板块；医疗保健板块可能受益于美联储宽松转向后的更大弹性）。高分红国企投资主题的关键在于注重其分红潜力和分红能力两个维度，而并非单纯的高股息率，建议投资者参考以上建议筛选标的（《高分红国企行情能否延续？》）。此外，结构性成长板块在盈利拐点和政策支持下也有望存在修复空间。
从风险溢价理解中美估值差异与解法
一、从风险溢价理解中美估值差异：2021年中美周期错位和地缘局势导致风险溢价背离且持续拉大
市场估值可以分为无风险利率和风险溢价。对本土市场，风险溢价更多为宏观溢价（政策与基本面）和微观溢价（流动性与情绪）等组成的本土溢价；如是离岸市场，还需要考虑适用于外国投资者的国家溢价。中美股市风险溢价通常趋势一致，中国会更高一些，二者之差可以解释为持有中国股票所要求的国家风险溢价。但2021年2月起，由于中美周期错位导致的本土溢价和因地缘局势导致的国家溢价均出现明显趋势性差异，中美市场整体风险溢价持续走阔，美股回落，中国抬升。
二、从宏观周期理解中美风险溢价差异：美国信用扩张抵消货币紧缩效果，政府“兜底”私人部门；中国私人部门信用收缩抵消货币宽松效果
除正常增长环境外，中美周期错位、尤其是信用周期错位的差异可能是解释2021年以来中美风险溢价走势背离且不断拉大的主要原因。一方面，美国信用扩张部分抵消了货币紧缩对风险溢价的压制。更重要的是，美国政府对私人部门的持续“兜底”等于变相将美国主权信用延伸到了私人部门代表的美股，可能是趋势性压低市场风险溢价的更重要原因，即便利率大幅走高。相反，中国私人部门信用收缩抵消货币宽松效果，充足流动性并未有效转化为投资或消费，一定程度上成为经济修复的主要掣肘，进而推高的市场的风险溢价。
三、中美风险溢价的宏观解法与出路：信用周期、货币与财政政策含义各不同
美国后续的紧信用将推高风险溢价，而政府加杠杆仍将有助于部分压力私人部门溢价，不过这一方式仍更多利好美股市场自身，但如果可以货币宽松则更加利好包括港股在内的新兴市场。对比来看，中国除地缘局势改善外，私人部门信用周期开启与政府直接加杠杆将将有助于压低中国市场风险溢价。如果能出现，当前更低的无风险利率和更高的风险溢价都意味着市场有更大的反弹空间，否则2019年仍是基准情形。
市场可能延续震荡上行
市场展望：市场可能延续震荡上行
展望未来市场方向，首先，反映经济预期差对股市影响方向的宏观预期差指数当前维持看多观点，我们认为当前宏观经济对股市的利好程度相对较高。其次，从估值水平、市场情绪和资金流向维度所构建的左侧择时指标体系当前维持中性观点，目前所有指标均处于无观点状态，我们认为股市当前并不处于微观结构上的极端情景，出现大级别顶点或底点的概率较小。另一方面，本周反映指数阻力支撑相对强弱的QRS指标在跟踪的若干指数中均为看多信号，我们认为市场底部支撑更强，未来出现上涨的概率较高。最后，从量能信号的角度，多数宽基指数的成交额综合得分处于较低水平，我们认为市场上涨更多表现为震荡形式，出现大级别牛市的可能性不大。综合来看，我们认为宏观因素能够一定程度支撑股市上行，但上涨更多表现为震荡形式，出现大级别牛市的可能性不大。价值/成长轮动方面，我们构建的风格轮动模型在5月初建议配置小盘价值风格。
综合宏观环境变化、指数走势结构、成交分布情况、技术指标表现等，我们认为宏观因素能够一定程度支撑股市上行，但上涨更多表现为震荡形式，出现大级别牛市的可能性不大，风格方面建议在5月份配置小盘价值风格。
