6月下旬，衰退担忧明显升温，资产时钟也如“电风扇”般转动。展望7月，我们维持对三季度美股方向上整体震荡偏弱的判断，转机可能要等到四季度政策能够退坡后出现，届时或可能成为市场交易逻辑转向利率下行和成长风格的契机。与此同时，在美联储没有完成任务和通胀难以大幅走弱的三季度，美债利率也很难就此形成趋势性的下行，维持3.5%中枢不变。美元可能仍有支撑、黄金仍或将承压。
相比美国，欧洲6月再度超预期的通胀、边缘国家分化、俄乌局势和能源供给压力都可能使得其面临更大压力，也是在利差已没有吸引力下支撑美元的原因。新兴内部，除有政策刺激空间的中国和大宗商品出口国外，其他外需导向和进口市场也可能继续承受贸易需求放缓和进口成本增加的压力，因此维持中国>美国>日本>欧洲>新兴的排序。
展望7月甚至三季度，有几个问题需要理清：
Q1、衰退担忧从何而来？衰退风险有多大？有较大可能
市场对于衰退的担忧并无法也不会基于明显滞后的指标来判断，相反更多是因为个别数据而引发的对未来增长明显下滑的担忧。我们认为衰退有较大可能，这是由本轮加息终点的幅度特别是速度所决定的。
Q2、衰退到来时间和深度？年底压力增加、深度衰退概率较小
我们测算衰退压力可能在年底和明年初逐渐增多（企业实际融资将会超过投资回报率阈值，3m10s利差在11月逐步倒挂）；但因为债务问题所诱发的深度衰退概率相对较小，除非美联储牺牲增长。
Q3、衰退对市场的影响？估值先期下行；轻度衰退的盈利下调幅度一般在10%左右
市场对衰退担忧是基于估值收缩后盈利接力下调的压力，但实际上估值往往先行收缩提前打出未来盈利下调空间，市场触底反弹时则盈利还在下调，并非先杀估值再杀盈利，2019年初美股见底“模式”便是如此。只不过，市场见底反弹需要具备几个条件：1）货币政策转向信号；2）估值足够低；3）并非深度衰退（轻度衰退盈利下调幅度一般在10%以内）。但当前，1）16倍估值并不算低；2）货币政策三季度很难退坡；3）7~8月业绩期可能面临高基数和下修压力。
