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资产配置核心扰动由外转内资

报告核心观点

俄乌冲突加速了全球宏观象限的分化,但市场交易的是“滞胀”情景。国内稳增长,海外抗通胀仍是两条市场主线,但核心扰动因素由外转内,包括疫情反复、俄乌冲突、美联储加息节奏等。金融委会议奠定政策底,但疫情冲击下,稳增长、稳预期难度仍大,市场处于政策博弈期和强弱切换期。股市政策底隐现,市场底不远,挖掘结构性机会。4月是政策博弈期,债市短期可小幅参与博弈,中期仍需提防利率上行风险。转债估值略有回归,寻找个券机会。中美政策错位下,美元高位运行,人民币震荡或偏弱,黄金价格与波动率齐升,商品供求双缩逻辑开始向需求逻辑转变,能化和农产品占优。

市场主题:主线不变,扰动从外转内

国内外宏观象限错位,中国处于复苏前期,美国处于复苏中期,欧洲陷入典型滞胀情景。中国稳增长、海外防通胀两条主线不改,俄乌冲突、联储加息、国内疫情三大边际扰动值得关注。俄乌冲突出现缓和迹象,后续交易重点将切换到谈判和制裁变化。美联储加息预期升温,不过市场已计入绝大部分利空。疫情冲击下经济承压,实现全年增长目标难度增大,政策对冲预期升温。316金融委会议后政策底隐现,但稳预期难度仍大。4月是政策窗口期,政策博弈在疫情中、经济数据披露前后升温,重点关注地产、货币政策等。目前流动性环境不差,需等待外部扰动落地、市场恢复赚钱效应的契机。

估值与相对价值:相对价值向股市倾斜

宏观扰动因素较多,美联储加息预期升温,俄乌冲突增加不确定性,商品价格剧烈波动,企业盈利承压,估值扩张逻辑难现,低估值是投资者的“朋友”。横向来看,我国股债估值仍有优势,但近期中美利差快速收窄,对我国的货币政策形成制约,弱化中债相对价值。股债相对性价比偏股,风险溢价上行,板块估值分化回归低点,股市下行的风险基本出清。近期中概股、港股调整,A/H溢价继续上升,北上资金呈净流出。美联储加息背景下风险资产估值承压,标普估值有所回归,美股风险溢价上行,成长/价值估值水平处于历史低位,需要提防美联储收紧下,美股市场波动对全球风险资产的情绪传导。

资产配置研判:政策博弈期,强弱切换期

国内如何应对三重压力、外部美联储加息仍是主线,但4月市场仍面临疫情反复、俄乌冲突、美联储加息预期等多个扰动。股市政策底隐现,市场底不远,市场的趋势性仍不强,重新挖掘结构性机会。4月是政策窗口期,债市短期可小幅博弈,中期仍需提防利率上行风险。转债估值略有回归,寻找个券机会。理财净值化影响正在显现,波动率明显上升,股债联动加强。中美政策错位下,美元高位运行,人民币转为震荡或偏弱,黄金价格与波动率齐升,保持平配或适当减持。商品方面,供需双缩逻辑支撑今年商品表现,能化和农产品仍易涨难跌,黑色看国内,有色看全球。

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